8.8.2011

Osakemarkkinoiden luonne on kiehtonut sijoittajia aina. Joidenkin mielestä markkinat ovat niin tehokkaat, että sijoittajan kannattaa seurata vain laumaa eli indeksiä. Toiset etsivät aliarvostettuja yhtiöitä, mikä jo määritelmän mukaan edellyttää, että markkinoilla löytyy myös tehottomuutta.

Time-lehden kolumnisti Justin Fox ei neuvo etsimään aliarvostettuja yhtiöitä, vaikka kirjan nimestä voisi niin päätellä. The Myth of the Rational Market on tiivistelmä kymmeniä vuosia kestäneestä akateemisesta väittelystä, jonka ydinkysymys on se, onko markkinoiden käyttäytyminen rationaalista vai ei.

The Myth of the Rational Market kuvaa niin sanotun tehokkaiden markkinoiden teorian kehitystä. Aihe ei ole lainkaan niin kuiva kuin miltä se ensialkuun kuulostaa. Jokainen pääomamarkkinoille rahojaan laittava sijoittaja ottaa tavalla tai toisella kantaa markkinoiden luonteeseen.

Jos rahansa sijoittaa indeksirahastoihin, on se kannanotto tehokkaiden markkinoiden puolesta. Jos sijoittaa suoraan osakkeisiin tai aktiivisesti hoidettuihin rahastoihin, täytyy sijoittajan uskoa itsensä tai jonkun muun kykyyn olla markkinoita viisaampi.

Teoria perustuu oletuksiin

Pääomamarkkinoiden historia on täynnä ennakoimattomia tapahtumia. Esimerkiksi vuoden 1987 pörssiromahdukselle ei löydetty rationaalista syytä. Lehman Brothersin konkurssi tuli markkinoille yllätyksenä. Miten siis markkinaa kokonaisuutena voi kutsua rationaaliseksi?

Tehokkaiden markkinoiden teoria perustuu kahteen oletukseen. Ensinnäkin osakekurssit heijastavat aina parasta saatavilla olevaa tietoa tulevaisuudesta. Ilman sisäpiiritietoa – jonka hyväksi käyttäminen pörssikaupassa on laitonta – sijoittaja ei voi löytää ”aliarvostettuja” osakkeita.

Aliarvostusten havaitseminen on tunnetusti työlästä. Toistuvan ylituoton saaminen on ammattisijoittajillekin lähes mahdotonta. Tältä osin todisteet puhuvat tehokkaiden markkinoiden puolesta.

Toinen tehokkaiden markkinoiden teorian oletus on kyseenalaisempi. Sen mukaan mahdolliset ali- tai yliarvostukset kestävät vain hetken. Jos yli- tai aliarvostuksia esiintyy, ne hyödynnetään saman tien.

Ennustaminen on vaikeaa

Kokeneet sijoittajat tietävät, että osakekuplat ja romahdukset voivat kestää pitkäänkin.

Teknoyhtiöiden yliarvostus kesti vuosia. Esimerkiksi Alain Greenspan ja Robert Shiller varoittivat kuplasta jopa neljä vuotta ennen sen varsinaista puhkeamista.

Fox on oikeassa siinä, että markkinoilla esiintyy selvästi ylilyöntejä. Tämä ei sinänsä tee markkinoista tehottomia tai epärationaalisia. Ylilyönnit on helppo tunnistaa vasta jälkeenpäin.

Tehokkaiden markkinoiden teoria ei väitä, että markkinat olisivat koko ajan oikeassa. Mutta ne ovat kuitenkin niin paljon oikeassa, että markkinoita ei voi voittaa juuri muuten kuin sattumalta.

Hyötyäkseen tehottomuudesta sijoittajan täytyy paitsi tunnistaa väärinhinnoittelu niin myös sen kesto. Se joka uskoi Greenspanin ”irrational exuberance” –puhetta vuonna 1996, menetti mahtavat tuotot usealta vuodelta.

Täydellisiä markkinoita ei ole

Fox ei tarjoa uutta rahoituksen teoriaa tehokkaiden markkinoiden tilalle. Johdannossa hän sanoo, että The Myth of the Rational Market kuvaa ainoastaan tehokkaiden markkinoiden teorian nousua ja tuhoa.

Teorian tuho on liioiteltu väite. Käyttäytymistiede on osoittanut ihmisen olevan toisinaan laumasielu ja epärationaalinen. Mutta ennen kuin sijoittaja julistaa markkinat tehottomiksi ja alkaa väijyä markkinoiden ylilyöntejä, hänen kannattaa muistaa pari asiaa.

Osakemarkkinoilla on valtava määrä tietoa, vaikka ne eivät täydelliset olekaan. Täydellisillä markkinoilla kenelläkään ei olisi kannustinta etsiä hinnoitteluvirheitä eli analysoida yhtiöitä. Toiseksi, mitä useampi uskoo tehottomuuteen, sitä tehokkaampi markkina on.

The Myth of the Rational Market kuuluu jo monen MBA-tutkinnon perusteisiin. Kirja tarjoaa helposti luettavan katsauksen rahoitusteorian historiaan. Väittely markkinoiden luonteesta jatkuu edelleen.

Justin Fox: The Myth of the Rational Market: A History of Risk, Reward, and Delusion on Wall Street (HarperCollins 2009).

Teksti: Juha Europaeus

--

Anna palautetta jutusta:
sijoitustalous@tapiola.fi